來自物美商業的公開資料亦顯示，截至2013年末，在物美系版圖中，物美商業在全國共擁有541家零售網絡，包括145家大型超市門店及396家便利超市，主要以直營店的形式分布在京津等地區。“也就是說，物美商業在友誼股份、聯華超市、永輝超市等本土超市云集的華東及華南地區鮮有布局，物美商業已失掉了這些商業領地。”平安證券研究員徐問表示。

　　或者說，新華百貨在拋售乳業資產時的另一動作更加使得物美系發力搶占商業地盤之心昭然若揭。

　　對于交易價格，雙方目前仍各執一詞。而更令投資者不滿的是，寰美乳業的經營業績正處于上升期。財報顯示，2011年至2013年間，寰美乳業利潤分別為2577萬元、4192萬元、6071萬元。

　　新華百貨旋即作出解釋。2014年5月28日的澄清說明中，新華百貨表示，盡管寰美乳業的主要利潤來自于夏進乳業公司，且2013年凈利潤增至6071萬元的可觀數額，但夏進乳業目前存在的無自有牧場、生產經營方式及產品結構單一等問題，都影響著其未來盈利能力及收益法評估結果的可靠性，“因此，采用資產基礎法的評估結果更能準確揭示評估時點的資產價值，以之作為核實股東全部權益價值參考依據較為合理。”另據該說明，在分別采用資產基礎法、收益法對夏進乳業的股東全部權益價值進行了評估后，按照資產基礎法評估凈資產(股東全部權益)價值為3.98億元，收益法評估凈資產價值為4.12億元，差異率僅為3.69%，“賤賣”乳業資產的說法故不成立。

　　“如此境況下，物美系A股上市平臺、定位百貨業態，但同時也擁有部分超市業務，尚有可剝離的非主業資產等條件，就使得新華百貨自然成了物美控股實現其商業突圍的另一主要力量。”前述零售業上市公司人士也對本報表達了類似看法。

　　“目前電器連鎖受到電商的沖擊較大，東橋電器本身并無O2O的打算，加上主戰場在銀川市，這樣的估值顯然過高。”有評估值市場分析人士對外界表示。但是，結合新華百貨的營收結構，便不難看出新華百貨“決意”拿下東橋電器的原因。

　　“這么看來，不排除曾經的物美系帝國有卷土重來之意。”正略鈞策分析師閆強對本報記者說。擅長資本運作的物美系曾一度是國內零售業十強，十年前，成功打造了H股上市平臺——物美商業，又將A股上市平臺——新華百貨收入囊中后，在“超市、百貨、電器三駕馬車同步運作”的戰略下，彼時立足華北地區的物美系帝國，其業務已延伸至西北以及杭州等華南地區，經營業績遠超沃爾瑪。然而十年光景間，受內部管理等多重問題所累，物美系的零售霸主地位已漸被多個后起之秀取代。

　　對此，北京昭邑零售商管理咨詢有限公司首席顧問劉暉曾表示，相對于發達國家，中國零售業集中程度偏低，物美和卜蜂蓮花的交易失敗并不會是行業整合的終點，房租上漲、大賣場被租金倒逼以及競爭環境激烈等重重危機之下，整合已成零售業突圍的必然之舉，且呈加劇、加快態勢。

　　此外，在拋售乳業資產之前，收購寧夏共享地產有限公司、收購東橋電器剩余49％股權、收購夏進銀川公司，新華百貨已開始了一連串資本運作，這些交易是巧合還是另有所圖？新華百貨“賤賣”資產背后隱藏著些什么？

　　據公告，新華百貨在出售寰美乳業股份的同時，斥資3850萬元購買了寰美乳業的另一家全資子公司——夏進銀川公司。值得注意的是，該公司在2007年已全面停產。對此，新華百貨給出的解釋是，盡管該公司已經全面停產，但周邊交通便利，占地面積在114畝，地上建筑物大多還可以使用，其資產主要體現在固定資產和土地上，公司擬通過購買全部股權，將該宗土地及地上建筑物用于公司未來后續商業發展之用。

　　“3億元顯然偏低。”就在新華百貨發布股權轉讓公告時，一些資本市場人士的如是表態，令“新華百貨賤賣資產”的質疑聲四起。

　　盡管5月28日，新貨百貨董事會第一時間發布了澄清說明，卻依然沒能停止外界對其“賤賣”乳業資產、涉嫌利益輸送的指責。

　　4月30日，西北零售業大佬銀川新華百貨商業集團股份有限公司(下稱新華百貨)公告，擬將持有的全部寧夏寰美乳業發展有限公司(下稱“寰美乳業”)45％的股權轉讓給上達乳業投資(香港)有限公司，交易價格為3億元人民幣。

　　比起寰美乳業，其控股子公司更為多數人所熟知——寧夏夏進乳業集團股份有限公司(下稱夏進乳業)。寰美乳業作為平臺控股型公司，其運營主體和主要利潤皆來自夏進乳業，寰美乳業持有夏進乳業70.81％股權。

　　對于這一銷售量排名全國前十、品質信譽良好的乳業品牌，緣何僅賣了個3億元的“白菜價”？新華百貨一時間成了眾矢之的。

　　夏進乳業：計劃好的“棄卒”？

　　一場針對股權轉讓價格的爭論，引發了對于交易背后更多的關注。

　　根據參與此次股權轉讓的中和資產評估有限公司出具的評估報告，經資產基礎法評估，寰美乳業的股東權益賬面價值為3.24億元，股東權益評估價值為5.00億元，增值額為1.75億元，增值率為54.15％。“如果按照新華百貨所持45%寰美乳業股權計算，寰美乳業的股東權益所對應的價值為2.25億元。這樣看來，此次股權轉讓不但沒有賠錢，而且還很‘劃算’。”曾有媒體這樣分析。另有資產評估業內人士稱，資產基礎法是從靜態的角度確定企業價值，沒有考慮到公司的品牌價值、未來盈利能力，往往使企業價值被低估。因此，對于有經營實體的企業，運用收益法更能體現出企業的實際價值。

　　“即便如此，新華百貨為何不采用市場招標或者掛牌轉讓等更透明的方式來定價，而是選擇了私下協議？”對于投資者的這一質疑，新華百貨并未在澄清說明中進行解釋。本報記者多次聯系新華百貨，截至發稿前均未得到回復。

　　“從另一角度看，這樣的交易價格和交易時間點或許反映了新華百貨急于拋售乳業資產的想法。”國內某零售業上市公司人士在接受《企業觀察報》記者采訪時說。而一位接近新華百貨的人士同樣表示：“對于新華百貨而言，乳業并非主業，剝離出去很正常。不要簡單地認為乳業可以賺錢，其實乳業的風險很高，尤其是這幾年食品安全問題越來越嚴重，乳業公司的風險系數急速上升。而且在全國乳制品產業中，還有不少政策規定，這些都是新華百貨需要考慮規避的。”

　　平安證券研究員徐問告訴本報記者，在和國內外乳業巨頭的激烈競爭中，夏進乳業公司目前運行得并不算太好，品牌和價格的競爭力都稍遜一籌，加上寧夏本地市場容量有限，走出去又面臨著地距等限制，因而處于內外交困的窘境。

　　然而，本報記者在查閱相關資料及采訪中發現，新華百貨此次剝離乳業資產似乎另有意圖。“公司目前處于商業主業二次創業發展的關鍵時期，出售寰美股權有利于公司集中資源全力發展商業主業，確保公司的長遠發展。”彼時，新華百貨公告稱。但是，厘清新華百貨的股權結構便不難察覺，新華百貨此次交易暗藏操盤者，而以夏進為主要資產的寰美乳業似乎不過是該操盤者計劃中的棄卒。

　　左手倒右手：

　　物美系的內部“聯動”？

　　真正的操盤者是物美控股。“新華百貨此番資產騰挪更像是物美控股的左右手配合。”一不愿具名的資管人士這樣向本報記者分析。

　　據公開資料，新華百貨(600785。SH)與物美商業(01025。HK)為物美控股旗下僅有的兩個上市平臺，且物美控股分別以26.91%、53.41%的持股比例成為二者的實際控制人。

　　而在新華百貨拋售乳業資產事件中，物美控股身影頻現。資產出售方，寰美乳業系新華百貨聯手物美控股與永峰管理有限公司共同成立，其中新華百貨與物美控股對寰美乳業的合計持股達55%；此次股權的受讓方上達乳業投資，其100%股權均被上達基金(AscendentCapitalPartnersI，L。P)持有，為其實際控制人。公開信息顯示，2013年10月，物美商業曾向上達基金配股1660萬股，籌資2.324億元。可見，受讓方上達乳業投資背后同樣暗藏物美系的身影。也就是說，寰美乳業極有可能是從物美控股的左手——新華百貨，騰挪到其右手——物美商業手中。

　　“物美系平日并不太干涉新華百貨的業務，新華百貨的發展都十分獨立，因而此番交易的具體原因其并不十分清楚。”盡管物美、新華百貨對外界質疑的可能存在的利益輸送失口否認，稱“新華百貨與上達乳業投資及其實際控制人在產權、業務、資產、債權債務、人員等方面無任何關聯關系”，但事實上，從這一資本運作的結果預計，無論是否另有內情，最終獲益都將指向物美控股。

　　按照前述資管人士的說法，近期，物美商業遭遇的連番打擊，無疑拖累了物美系以超市、百貨為主的經營業績，而同為物美系的新華百貨選擇在此時拋售乳業這一非主業資產、“集中資源全力發展商業主業”顯然并非“巧合”這么簡單。而將乳業資產就“近”出售給上達基金，則在很大程度上加速了交易的完成。

　　梳理物美商業近況，便可尋見上述說法的依據。對于一直以來以北方區域為主戰場的物美超市業務而言，南方市場則是一大空白。2013年10月15日，作為物美系旗下主要的超市平臺，物美商業宣布收購同為H股上市公司的卜蜂蓮花部分股權，這一舉動在當時被賦予物美系“大舉進攻”南方市場，并且在股權層面與卜蜂蓮花這一外資超市巨頭展開深層次合作的意義。

　　遺憾的是，這場足以滿足物美系野心并震動零售業的重磅并購大戲，卻在雙方沒有給出詳盡說明的情況下以失敗告終。

　　可天不遂人愿。此前深陷董事長“換帥”、供應商糾紛等風波的物美商業，又迎來了其凈利潤的6年來首下滑。根據物美商業2013年財報，盡管其全年營收總額188.86億元，同比增長9%，但歸屬于母公司所有者凈利潤為4.59億元，低于上一財年，出現了近6年來的首次下滑。且2013年關店還帶來一次性資產處置虧損，以及人力、租金等運營成本的上漲。

　　事實上，在此次拋售乳業資產前，新華百貨搶占“發展商業主業”地盤便早已開始。2014年4月16日，新華百貨逆勢投資，公告稱擬使用自有